山西汾酒:利润增长符合预期,但现金状况面临困扰

　　山西汾酒(600809.SH)今日公告2013年一季报,主要内容如下:

　　2013年Q1公司实现收入27.95亿元,同比增长26.25%,净利润7.52亿元,同比增长52.64%(追溯前),如果追溯销售公司30%股权收回则真实利润同比增长32.29%;净利润率26.9%,同比上升1.25个百分点。EPS为0.87元。

　　事件评论

　　收入略低预期但利润继续维持较高水平:公司Q1收入增长26.25%比之前市场预期的28%~30%略低,但追溯后的真实净利润增长32.29%则符合市场预期,毛利率为76.89%同比基本持平但环比12Q4的69.35%改善明显,由广告宣传增加所致的销售费用率同比上涨4.51%是排名首位的利润减项因素。同时少数股东损益占比恢复2.79%的正常水平导致Q1净利率最终同比上升1.25%。

　　真实收入增长(收入-△预收款/1.17)同比下滑4.81%,经营活动现金流量净额下降133%:尽管报表收入同比上涨26.25%,考虑到预收款环比减少8.84亿,换算成真实收入增长(收入-△预收款/1.17)则同比下滑4.81%,这是09年以来的首次;考虑到去年Q3老白汾系列20%左右的提价幅度则当期销量回落或在20%~25%之间。另一方面由于购买商品支付的现金以及销售费用中支付的广告宣传费用分别增长2个亿和3个亿,经营活动现金流量净额继12Q4的3800万之后到13Q1仅为-9633万,同比下降133%。

　　实现主力产品向400元过渡,老白汾二十年和竹叶青仍是放量主力:12年公司完成主力产品由青花瓷向老白汾二十年的过渡,两者分别销售2200吨和4500吨,其中后者所在老白汾系列整体实现收入36个亿左右占比已达55%以上,由于老白汾和青花瓷毛利率相差不多主力产品的顺利过渡将不会对毛利率造成太大影响,但产品顺价和库存管理仍是分析师检测的重点;另一方面竹叶青则销售5200吨实现4.5亿收入。

　　公司13年经营计划在25%以上,估计13Q1已完成全年计划的35%以上,考虑到12年Q3老白汾系列20%左右的提价幅度以及费用率的潜在下降预期13年净利率提升的概率仍较大,预计2013~2015年公司的每股收益分别为2.00元,2.49元和3.03元,维持“推荐”评级。

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