我武生物超额认购VS业绩变脸 净利增速逐年放缓

　　证券时报网消息 

　　暂停了整整14个月的IPO重启，我武生物成为IPO重启之后登陆创业板的第一只股票。

　　1月9日晚，第一批招股的我武生物公告了网上网下的配售结果，获得176倍的网上超额认购，公司最终募集资金额将达5.06亿元，超募一倍多。一位私募人士告诉新京报记者，在他看来，现阶段我武生物的投资者不少只是为了“打新”。

　　根据招股书，2013年，我武生物预计净利润增长26%-35%，2014年一季度实现净利润预计较2013年同期下降23%-30%。这意味着，我武生物尚未正式上市，已预告业绩将“变脸”。

　　此外，我武生物热衷于通过“学术会议”的方式展开营销推广，这让销售费用成为公司最大的一笔费用。数据显示，2013年上半年，公司费用合计4656万元，销售费用为3454万元。在葛兰素史克案的背景之下，会议营销的模式亦引发外界关注。

　　“如果参与，只能赚市场的钱”

　　作为IPO重启之后登陆创业板的第一只股票，我武生物获得176倍的网上超额认购。

　　1月2日上午，IPO重启之后登陆创业板的第一只股票——我武生物在深圳路演，由于前来参与的机构投资者过多，路演现场过道里摆满了椅子。一些中小散户在微博上抱怨，因为没有预约而没能入场。

　　“我大致研究了一下，觉得我武生物还是可以买的。”一位私募人士告诉新京报记者。在他看来，现阶段我武生物的投资者不少只是为了“打新”，看好IPO开闸的机会，并非为了长期投资。“开盘价格比较好的话，我应该会考虑卖掉。”上述人士称。

　　类似的观点也出现在投资者论坛上。一位投资者分析称：“对于这样的公司，不要期望赚企业的钱，如果参与，只能是赚市场的钱。”

　　1月9日晚，我武生物公告了此次网上网下的配售结果。与此前市场预期一致，我武生物获得176倍的网上超额认购，公司最终募集资金额将达5.06亿元，扣除2769.37万元的发行费用后，募集资金净额为4.78亿元，与其拟募集的1.895亿元相比，超募152.24%。

　　每股20.05元的发行价，也高于此前承销商给出的15.82元-18.98元的区间。按照2012年的净利润计算，这样的发行价对应的摊薄市盈率为39.31倍，高于科华生物(29.5倍)及天坛生物(22倍).

　　在投资者论坛上，有投资者就我武生物的价格咨询分析师的意见，信达证券医药行业分析师李惜浣回答说：“我也觉得挺贵的，但这波新股肯定被爆炒，尤其是像我武生物这样的小盘股。”

　　毛利率超90% 堪比茅台

　　2013年上半年，公司毛利率高达96%，同期贵州茅台酒类业务毛利率为93.40%。

　　我武生物是浙江的一家制药企业，超过九成的销售收入都来自一款主导产品——“粉尘螨滴剂”(畅迪)。这款产品用于粉尘螨过敏引起的过敏性鼻炎、过敏性哮喘的脱敏治疗，是细分市场的冠军，2012年，畅迪的市场占有率超过61%。2013年上半年，这款产品的毛利率高达96%。

　　招股书称，脱敏治疗的药物分为皮下注射和舌下含服两种给药方式。舌下含服的方式安全性高，并且操作简便，更适用于儿童。国内同类脱敏药物中，舌下含服的仅有我武生物的畅迪一种，同行业竞争对手荷兰ALK公司，以及德国A1lergopharma公司都只有皮下注射产品上市销售。

　　分析认为，正是在细分市场的独创性优势，让我武生物的畅迪拥有了61%的市场占有率，毛利率更是连续多年超过90%。

　　数据显示，2010年、2011年、2012年及2013年上半年，公司毛利率分别为90.41%、93.73%、94.88%和96.00%。

　　如此之高的毛利率，堪比茅台酒，也高于同行业的其他公司。数据显示，2013年上半年，贵州茅台酒类业务的毛利率为93.40%；荷兰ALK公司2012年的毛利率为72.37%，国内上市公司金宇集团、安科生物、科华生物、天坛生物2012年的毛利率均低于90%。

　　高毛利的另一面，是我武生物产品的单一性。

　　招股书称，2010年至今，公司“粉尘螨滴剂”产品销售占比均在94%以上。尽管公司已经开发了粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒等相关产品，但这些产品至今未能成为公司的收入支柱。

　　一个公司只靠这一个产品，又处在一个相对细分的市场，我武生物会不会面临行业天花板？在我武生物的路演中，这几乎成为机构投资者最为关心的一个问题。

　　我武生物董事长兼总经理胡赓熙在路演中表示，公司在已有的粉尘螨脱敏治疗的基础上，将重点研发与其互补的蒿花粉脱敏治疗药物。他介绍，南方区域粉尘螨过敏患者较多，而蒿属花粉的过敏率则呈现北方高南方低的区域特性，这一产品将与粉尘螨滴剂实现产品互补。

　　净利增速逐年放缓

　　公司预计2014年一季度净利将同比降23%-30%，而此前三年净利已实现或预计同比增长。

　　招股书显示，“粉尘螨滴剂”2010年-2012年销量的年均复合增长率为56.23%。

　　“复合增长率”的背后，是增长率逐年放缓。根据公司披露的历年净利润计算，2011年公司营收增长74%，净利润增长103%；2012年，公司营收增长43%，净利润增长44%；2013年，公司预计净利润增长26%-35%。

　　此外，受计入当期损益的发行广告费、路演及财经公关费、上市酒会费等发行费用的影响，我武生物预计公司2014年一季度实现净利润较2013年同期下降23%-30%。这意味着，我武生物尚未正式上市，已预告业绩将“变脸”。

　　有投资者分析称，从2011年以来的数据看，公司营业收入和营业利润都在增加，但增长率在降低，同时利润率有趋缓的趋势。这说明，对于脱敏治疗细分领域的产品，在自费和医生患者认知度不高的前提下，短短6年时间就能达到1个亿的销售已经算不错的成绩，但该产品可能已经到了高速增长瓶颈。

　　按照2012年的数据，我武生物1.48亿的销售收入占据了61%的市场。有投资者提出疑问，即便将这个细分市场全部拿下，销售收入也最多再翻一番，怎样保证公司的高成长性？

　　对此，胡赓熙表示，当市场占有率达到足够高的时候，其增长就不仅仅是比例的增长，而是整个行业的增长。

　　“咨询服务费”半年1407万

　　葛兰素史克案后，会议营销颇受关注，2013年上半年，公司“咨询服务费”达1407.65万元。

　　如果单从员工数量上来看，我武生物似乎更像一个销售公司。在我武生物共计456名员工中，共有销售人员275名，占据了员工总数的60.31%，而研发人员为57人。

　　与之对应，销售费用已成为我武生物最大的一笔费用开支。2012年，公司共产生各种费用7619万元，其中销售费用达到5593万元。2013年上半年，公司费用合计4656万元，销售费用为3454万元。在与金宇集团、安科生物、科华生物、天坛生物的同业上市公司对比中，我武生物销售费用的占比最高。

　　这些销售费用是怎么花出去的？招股书显示，这些费用一方面用于建设基本涵盖全国省级城市的营销网络，另一方面则是借助学术会议等方式加强市场推广，包括：多层次的学术会议、专业医学媒体宣传、合作开展临床课题研究、推进过敏性疾病专家队伍建设等等，目的是通过逐级逐层的培训提高医生对公司产品的认知。

　　2013年爆发的葛兰素史克案，让制药企业的会议营销颇受关注。该案中，葛兰素史克涉嫌伪造30亿元的旅游和会议支出，而相关款项则被通过虚增会议规模等方式套取并用于商业贿赂，有些会议甚至都没有实际举行，有的赞助费套现后，最终变成了回扣。

　　在我武生物的销售费用中，占比最大的项目为“咨询服务费”。2013年上半年，这笔费用支出为1407.65万元，占到销售费用的40.76%，2012年，这笔咨询服务费则为1800万多元。

　　招股书显示，2010年至今，绝大多数的“咨询服务费”支付给了上海于华商务咨询有限公司，主要用于学术会议参会人员的交通费、食宿费、布展费、印刷费等。

　　对于学术会议的营销模式，招股书解释称，公司“粉尘螨滴剂”等主导产品属于新药，公司正是通过举办各种高水平的全国、区域和医院学术推广会议以及参加中华医学会、中华医师协会等机构举办的相关学术会议，展开产品的学术推广，向医生讲解正确使用产品的方法。通过举办和参加这些会议，目前公司已经初步建立了良好的产品形象。□新京报记者郑道森北京报道

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