常山药业:制剂增长较快,原料药有所拖累

　　近日,常山药业公布了其2013年年报,报告期内公司实现销售收入7.05亿元,同比增长22.41%,实现归属上市公司股东净利润1.15亿元,同比增长16.24%,EPS0.61元,公司拟不进行利润分配。同时公司公告2014年一季度业绩同比增长0-10%。

　　点评:

　　公司年报业绩与业绩快报一致,一季报业绩低于预期。

　　制剂销售较快增长,原料药业务景气度依然不佳:报告期内公司主要利润来源低分子肝素钙注射液(商品名:万脉舒)实现了较快增长,实现收入42,809.21万元,较上年同期增长47.81%,销量为1,289.09万支,较上年同期增长37.22%,低分子肝素钙注射液毛利润率为80.31%,同比小幅提升0.51个百分点。由于公司的低钙产品是国内唯一单独定价的水针内资产品,具有较强的市场竞争力,因此在竞争品种GSK受到反商业贿赂影响的背景下市占率也持续提升。根据PDB样本医院终端数据显示,2013年样本医院公司低钙同比增速为32%,且从Q2开始增速逐季提升(Q2、Q3、Q4单季同比增速分别为20%、31%和52%),显示出了良好的进口替代势头。可以预计,2014年在政策环境稳定的情况下,公司低钙水针仍有望保持较快增长,而随着后续常州子公司的普通级别低钙上市,该产品有望与万脉舒形成高低搭配,共同拓展抗凝血市场。而在原料药业务方面,受国际市场供求关系和国内下游企业新版GMP认证的影响,公司普通肝素钠原料药出现下滑,实现收入21,750.40万元,同比下降14.77%,销量为8,968.44亿单位,同比下降10.66%。为此公司积极调整了原料药产品结构,重点开发低分子肝素产品市场,依诺肝素钠原料药取得良好的成绩,当期实现收入2,187.11万元,同比增长199.13%,成为原料药板块中的亮点。

　　研发投入明显增长,长期产品储备具看点:公司当期投入研发费用4180万元(其中资本化1706万元),较2012年的1783万元大幅增加,占销售收入的5.93%。在新产品方面,公司与美国ConjuChemLLC合作开发的长效治疗糖尿病的1.1类新药“艾本那肽”和“艾本那肽注射液”一期临床申请已获国家局受理,基于DAC技术平台的相关专利也已转入合资公司。目前公司有多个品种在研,其中中分子和小分子透明质酸钠已完成实验研究,即将申报,潜力品种西地那非待公司生产车间建好即可进行技术转让同时申请生产批件,超低分子肝素钠、帕肝素钠、汀肝素、硫酸皮肤素原料等药物也具有一定看点,如果未来上述品种能够顺利上市则有望进一步改善公司的产品结构,提升其综合盈利能力和抗单一品种风险能力。

　　财务指标总体正常,多重因素影响Q1表观增速:报告期内公司各项财务指标总体正常,期末应收账款为1.30亿元,同比增长20.39%,与收入增速基本持平。当期发生销售费用1.59亿元,同比增长37.99%,与低分子肝素制剂销量增速总体匹配。发生管理费用8515万元,同比增长56.32%,对应费用率为12.09%,同比增长2.6个百分点,主要系公司研发投入加大、股权激励费用摊销以及职工薪酬增加所致。当期财务费用达到1341万元,同比增长315.82%,主要系募集资金陆续使用,所得存款利息减少所致。分析师注意到,公司预告其2014年一季度利润同比增长0-10%,低于市场一致预期,分析师预计,造成公司14年Q1增速较慢的原因主要有三方面,一是肝素原料药价格在Q1依然在下行通道,影响了公司盈利能力,二是募投项目开始计提折旧,但设备目前依然处在调试阶段,造成肝素钠及依诺肝素钠原料药销售未大量体现;此外,公司随着账上资金逐步投入募投项目,其财务费用也在减少。考虑到Q1是公司四个季度中利润体量相对较低的一个季度,新增折旧摊销造成的压力较大,分析师预计随着公司原料药业务的正式投产和后续更多省份制剂招标的开展,公司后续利润增速有望逐步改善,全年保持平稳较快的增长仍将是大概率事件。

　　盈利预测:分析师预测公司2014-2016年EPS分别为0.80、1.02、1.31元,对应估值分别为28、22、17倍,公司作为国内唯一完成肝素全产业链布局的企业,在低分子肝素制剂、高端肝素原料药方面优势明显,西地那非和海外合作长效艾苯那肽等储备品种也具有较大的市场潜力,2014年获得平稳较快增长概率较高,维持对其的“增持”评级。

　　股价催化剂:公司开展外延式并购或产业链整合

（本文由证券时报网授权财新网刊发，未经书面许可，不得部分或全文翻印、转载）