东风科技:汽车电子业务高速增长,公司成长空间广阔

　　1.收购伟世通公司股权产生公允价值投资收益约1,800万元;

　　2.江森自控汽车电子公司1季度收入和利润规模同比均取得翻倍增长,预计1季度对公司投资收益贡献达到1,300万元上下。

　　3.东风伟世通及东风伟世通(十堰)仍保持稳健增长,对公司权益利润增量贡献约达到1,500万元左右。

　　4.制动业务收益于ABS业务的迅速发展,盈利实现大幅增长。

　　公司主营业务分析

　　公司主营业务由饰件业务、汽车电子业务、铸件系统业务和制动系统业务四个部分组成。

　　其中,对公司盈利贡献较大的主要有汽车电子业务(主要是江森自控汽车电子公司)和饰件业务(东风伟世通饰件系统和东风伟世通(十堰)公司),2013年,上述两块业务占公司净利润的比重分别达到24%、67%。

　　江森自控汽车电子:自股权结构变更以后(江森持股比例由49%上升至60%),江森自控产品及客户导入速度显著加快。2010-2013年,江森自控收入及净利润分别达到8.8亿元和1亿元,复合增速分别达到40%和37%。目前,江森自控产品以仪表、车载娱乐系统、蓝牙、智能钥匙等为主,客户以神龙、日本马自达、日产、本田、长安福克斯、一汽捷达、通用、五菱、江铃等为主。目前,在国内汽车电子市场上,公司配套的客户数量已成为国内最大。

　　未来3年,江森自控仍有望保持40%左右的复合增长。其增长驱动力在于:1)公司现有客户的配套规模仍有较大的扩展空间(如神龙、启辰等);2)新客户、新车型开拓力度不断加大(如马自达市场的其他车型等);3)新产品导入如取得进展,也将贡献较大的增量(如抬头显等新产品的导入)。

　　我们预计,2014-16年,江森自控对公司投资收益贡献将分别达到0.7亿元、1亿元和1.35亿元。我们判断,伟世通收购美国江森汽车电子业务,对江森自控在亚太地区制造中心、研发中心的地位不会有明显影响。未来东风科技有望依托江森自控打造其汽车电子业务平台。

　　饰件业务:主要由合资公司东风伟世通饰件系统公司和东风伟世通(十堰)承担,上述两家公司分别为国内乘用车、商用车企业提供汽车内外饰件产品。此外,东风伟世通饰件系统公司与日本河西工业株式会社公司成立东风河西(襄阳)公司,未来将主要负责开拓英菲尼迪、雷诺国产车型饰件配套市场。2013年,东风伟世通实现营业收入14.45亿元,净利润1.95亿元,同比分别增长20.6%和86.6%(东风伟世通净利润包含资产出售形成的一次性投资收益约8000万元)。2013年,东风伟世通(十堰)实现营业收入8亿元以上,净利润5000万元以上。

　　我们预计,2014年,公司汽车饰件业务将跟随配套车型保持平稳较快的增长。2015年起,随着东风河西(襄阳)公司配套英菲尼迪车型上量,将为饰件业务贡献较大的增量。我们预计,饰件系统2014-16年对公司归属于母公司净利润的贡献将分别达到1亿元、1.28亿元和1.6亿元。

　　盈利预测及估值

　　我们初步预计,2014-16年公司净利润分别达到3亿元(预计2014年公司扣非后归属于母公司净利润为2.2亿元)、2.8亿元和3.55亿元,折合每股收益0.95元、0.89元和1.13元,当前股价相当于2014年11倍市盈率,在汽车零部件公司中处于偏低水平。

　　我们认为,公司在保持饰件业务快速发展的同时,将大力发展汽车电子业务。未来几年,公司将伴随中国汽车电子市场的快速发展而迅速做大规模,有望发展成为东风汽车集团旗下最为重要的汽车电子业务平台。同时,作为东风集团旗下唯一的汽车零部件上市公司,东风科技具备成为集团零部件业务平台的条件。但当前制约公司发展的一个因素在于其是东风有限(东风汽车集团与日产(中国)投资有限公司合资公司)旗下二级子公司,其经营发展受合资双方影响较大。如未来东风科技股权关系能够理顺,则有望进一步打开发展空间。

　　我们认为,公司未来成长空间巨大,且当前估值偏低,建议投资者重点关注。

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