涪陵榨菜:静待成本压力缓解,新品运作值得期待

　　投资要点:

　　13年渠道下沉效果明显,销量增长良好。公司12年底进行的新一轮销售改革效果在13年显现,单季度销售收入增速逐步提高(Q4因提价受到一定影响)。地级与县级市场的覆盖目标基本完成,销量实现了18.94%的高速增长。14年公司将继续进行渠道的细化下沉,新开发600-800个县级市场,目前Q1销售增长情况正常。

　　成本上涨拖累毛利率,提价效应Q1继续显现。去年下半年成本超预期上涨,使得Q4单季毛利率降至33.93%,同比下滑9.44pct,全年毛利率39.67%,同比下滑3.98pct。去年下半年公司已针对成本上涨进行了多次提价,效果将在今年Q1进一步体现。今年全年的青菜头收购已经于Q1完成,价格较去年同比有所上涨,但用青菜头自行加工的价格已经低于去年陈原料的价格,成本压力有所缓解。公司的提价策略是参考原材料走势及时调整,Q1未发生大规模的提价。但考虑到粗加工产品的收购贯穿全年且易被囤积炒作,分析师认为14年最大的风险仍是原材料价格的波动。14年垫江二期和珍溪基地投产将增加2-3万吨收储能力。成本对公司利润的影响将逐步减弱。

　　14年新品拓展值得期待。公司将把乌江品牌延伸到榨菜之外其他佐餐食品品类,适时创立子品牌。开发推出香辣下饭菜、萝卜干、海带丝3个战略性新品,依托榨菜渠道推广新品。Q1萝卜干招商和打款情况良好,部分地区已开始销售。海带丝招商即将开始,预计4-5月原料将准备完毕。公司希望推进“小乌江到大乌江”战略,未来新品自主开发及并购值得期待。

　　财务与估值:分析师预计公司2014-2016年收入增速20.9%,19.9%,18.8%;归母净利润增速26.9%,21.8%,18.4%,每股收益1.15、1.40、1.66元,依据可比公司给予14年32倍PE。对应目标价36.85元,维持公司增持评级。

　　风险提示:食品安全问题,销售调整不达预期,原材料成本压力

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