阿里巴巴B2B匆匆下市

　　阿里巴巴从不缺惊世骇俗之举。在以支付宝股权转移撬动VIE、竞购雅虎股权后，2月21日晚间，阿里巴巴集团宣布向其B2B业务板块——阿里巴巴网络有限公司（01688.HK,下称阿里巴巴B2B公司）提出私有化要约，回购价格恰与2007年11月IPO招股价格一致：13.5港元/股。

　　这一价格较2月9日停牌前的最后60个交易日的平均收盘价格溢价60.4%，预计将耗资190亿港元左右。

　　“比较三年来市场私有化交易的溢价水平，基本在25%至47%之间，由此看，集团此次提出的溢价水平很有吸引力。”阿里巴巴B2B公司CFO武卫在分析师会议中的这番解释，显示阿里集团对于私有化B2B公司志在必得。

　　对于B2B板块下市的用意，阿里巴巴集团董事局主席马云讲得很直接：对于阿里巴巴而言，可免于承受拥有上市子公司所面临的压力；而对于股东，则提供一次具有吸引力的变现机会，从而“不必较长时间等待公司完成转型”。

　　事实上，作为阿里系里的“老大哥”，B2B板块自2007年末完成IPO之后，与集团内淘宝、支付宝等“小兄妹”相比，无论从业务发展增速、公司地位还是股价表现上，都显得暗淡无光。此刻选择下市，表明B2B的阶段性使命从某种意义上已经完结，而其公众公司的身份则已经成为未来阿里集团内部从股东结构到业务架构等一系列整体变革的绊脚石。

B2B新任务

　　按内贸和外贸划分，阿里巴巴B2B主要分为中国交易市场（1688.com）和国际交易市场（alibaba.com），以会员付费为主要盈利模式，其主打会员产品分别为“诚信通”和“金牌供应商（Gold Supplier）”。2007年这一业务板块的上市，也是阿里巴巴集团创业数年后首次对外亮出其部分“家底”。

　　2007年11月6日的首个交易日，阿里B2B公司以每股30港元开盘，较发行价13.5港元上涨122%，最终报收于39.50港元/股，公司市值跃升至令人咋舌的260亿美元。一个月后，股价上摸至41.80港元的历史最高点后便一跌不可收拾，并于2008年3月破发、10月进一步惨跌至每股3.46港元的历史最低点。

　　从那时至今，阿里的股价大多在破发线上下徘徊，鲜有回升至20港元之上的光景。截至公司为私有化交易所做的停牌前一个交易日，收盘价格9.25港元/股，较之最高点五去其四。JP摩根的分析师在针对下市的研报中指出，长期低迷的股价会对公司在客户商誉、以及员工士气等方面受到负面影响，下市是消除不利影响的举措。

　　就当下盈利贡献而言，B2B公司不容忽视。i美股分析师依据雅虎财报中披露的阿里巴巴集团营收情况，与B2B业务营收数据相比较，发现从2008年至2010年，集团年收入从4.5亿美元增至12.9亿美元，而B2B公司的年收入则从4.1亿美元增至7.7亿美元，由此可见，过去数年间，在淘宝、支付宝等子公司全力做大市场规模的同时，B2B公司仍是阿里巴巴集团盈利的主要贡献者。

　　不过，B2B公司在港交所发布2011年第四季度及全年财报显示，截至2011年12月31日，阿里巴巴B2B公司总计拥有9.9万名中国金牌供应商会员，会员总数较2010年锐减18%；拥有中国诚信通会员65.88万名，同比、环比皆有下降。

　　公司解释称，会员数下降“符合预期”——首先是因为公司策略上的转变，由单纯追求客户数的增长转向提升服务效果；其次则因自2011年第四季度起，续签会员费已调高至人民币2.98万元，该价格标准实施用于全体会员，此外从二季度起，公司停止了新签诚信通个人版的会员，同时为整理用户资料库，阿里巴巴还要求所有中国交易市场上的用户自2011年9月起必须用实名注册。

　　而在2月21日的分析师会议上，武卫对于支撑公司主要收入来源——会员数的增长前景表态谨慎，称“未来仍将面临挑战”。她甚至提示说，2012年会员数可能出现负增长。

　　实际上，早在2011年2月，B2B公司就以清理内外勾结、协助骗子公司规避认证措施进入阿里巴巴B2B平台的行为和责任人为契机，开始对业务模式进行升级。2011年全年财报可以看到，针对用户市场推广而推出的增值服务产品的收入在中国金牌供应商和诚信通业务总收入中的占比已达到30%和25%。

　　阿里巴巴在2011年第一季度也推出按效果付费的网销宝服务。一名阿里巴巴内部人士向财新记者证实，公司希望用“按效果付费”逐步取代过去那种靠迅速增加付费会员数来支撑的收入模式。阿里巴巴方面预计，这一尝试将会令付费会员数的增长速度在一定程度上有所减缓。

　　此外，面向全球市场的在线批发交易平台——速卖通（aliexpress.com）曾是阿里巴巴B2B过去几年最重要的业务创新。但是该平台在过去一两年受到物流、在线支付等问题的制约，其交易模式仍处于早期探索阶段，未来也将成为阿里巴巴B2B投资的重点。

　　上述变化，与阿里巴巴集团2009年9月提出的将“大淘宝”战略升级为“大阿里”战略相呼应。新的战略要求阿里巴巴用十年时间建设电子商务基础设施，培育开放、协同的电子商务生态圈系统。

　　2011年，阿里巴巴集团内一系列业务架构的梳理均围绕于此——庞大的淘宝被拆分为一淘、淘宝网和淘宝商城三个并行于集团之下的独立子公司，至年末，团购产品聚划算从淘宝“单飞”，令“大阿里”战略中所描绘的“内部边界越来越模糊”的集团架构日渐清晰。

　　按马云的设计，由整个大淘宝往“大阿里”平台延伸的过程中，下一步要“顺其自然地把B2B也接进来”，最终将依靠“消费者——零售商——生产商——零配件、原料供应商”这一产业链驱动逻辑，打通整个电子商务，从而实现企业运营效率的最大化。

　　一位接近阿里巴巴的消息人士本周向财新记者透露，B2B板块在2012年年内极有可能重复淘宝在去年刚刚上演的“拆分”大戏。

　　易观国际分析师齐剑哲认为，私有化B2B业务只是推进“大阿里战略”的一步，退市将使其战略调整上更加主动、灵活。若阿里巴巴集团今后整体上市，凭借阿里巴巴平台在整个电子商务产业链上的地位，将使其获得理想的估值。此时，下市之举也就并不突兀。

“关门打虎”

　　在宣布私有化B2B公司后，马云向员工发出公开信，其间提及：“上市时只融了17亿美元，但私有化要花出20多亿美元，有人建议我们用低一点的价格把股票买回来，但这不是阿里巴巴的风格。”但市场另有解读。

　　“发行价完成B2B私有化，相当于五年使用十几亿美元无息贷款。” 互联网实验室董事长方兴东在其微博上写道：“随后解决雅虎问题再也不需发布公告，可以关起门来从容打‘虎’。” 一句“关门打虎”，点出了私有化B2B的另一重价值。

　　除了战略上对B2B进行升级的长期操作外，阿里巴巴最迫切的任务莫过于解决与其大股东雅虎之间的股权纠葛。雅虎与阿里巴巴就股权回购交易正在谈判，B2B若为上市公司，就有义务披露大股东股权变动的每一项交易进展。

　　此前，有雅虎投资人对外分析指出，雅虎可能考虑通过“现金充裕剥离”（cash-rich split-off）的方式来完成对日本雅虎和阿里巴巴的股权回购交易。

　　所谓“现金充裕剥离”，是指有第三方机构（在雅虎的案例中则指阿里巴巴或者私募机构）设立一个新公司，该公司66%的资产需是现金，33%的资产应为运营资产，然后用该公司来置换雅虎的亚洲资产，然后阿里巴巴将从雅虎拿回大部分股份，而雅虎将拿到大量现金和资产。按照美国税法，此类交易不被视为资产出售交易，因此不会被征税。

　　2月9日，B2B公司宣布停牌后，外界多判断此举必为与雅虎股权回购“进入操作期”密切相关。有媒体猜测，B2B公司下市后，将会在与雅虎交易中充当运营资产置换的角色。亦有观察人士分析指出，纵然来自投资人的巨大压力令雅虎出售亚洲资产“箭在弦上”，也不至于忍气吞声地接收B2B——这一目前在阿里巴巴旗下业绩前景最为暗淡的一块业务。当然，这些都只是猜测。

　　“这件事（指股权回购）归根到底就是看马云的融资手段——是什么价格，另外就是钱从哪里来。”摩根士丹利亚洲区董事总经理季卫东对财新记者分析说，眼下这场异常复杂的交易，或许最终还是会遵循“囚徒困境”的原则，达至双方利益平衡点。

　　“钱从哪来”被市场普遍认为是马云要面对的主要难题。就在阿里巴巴下市之前，公司透露将从澳盛银行、瑞士信贷、汇丰等贷款30亿美元，这与此次回购所需资金大致相当。以阿里巴巴的现金流情况看，内部可供回购的现金有限，可资选择的路径包括依靠吸纳多家PE投资分散股权。也有市场分析预测阿里巴巴会回归A股上市融资。而前述阿里巴巴内部人士向财新记者表示，“至少截至目前，公司内部从未有过任何关于打算回归A股的迹象”。

　　相比在公众公司的框架内应对难题，关起门来谈判、变革，对马云而言更为舒心。与2007年将B2B业务上市而奠定阿里巴巴市场地位类似，时下的马云只是需要动用下市这一手段而已。