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中通IPO首日缘何破发超过15%?

2016年10月28日 22:39 来源于 财新网
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中通估值、发行价双高,市场对其高利润率存疑
中通28日开盘价16.79美元,截至发稿上涨3.50%至17.15美元。视觉中国

  【财新网】(记者 王琼慧)作为2016年规模最大的中概股赴美IPO项目,上市前机构认购超过16倍,发行价超过询价区间上限,“一切看上去很美”的中通快递,上市首日意外遭遇大幅破发。

  中通快递(NYSE:ZTO)10月27日开盘18.40美元,较19.50美元的IPO发行价低5.6%,随后一路低走,收盘报16.57美元,跌幅达15.03%,盘中最低股价一度下探至16.50美元。

  中通28日开盘价16.79美元,截至发稿上涨3.50%至17.15美元。

  估值、定价双高

  中通此次IPO增发10%的股份,融资14.5亿美元。发行价19.50美元超过此前询价区间17.50-18.50美元的上限。2015年摊薄后的每股收益为0.32美元,以此计算市盈率达到约60倍。

  此前,圆通速递在A 股选取华贸物流、外运发展等9 家可比公司比较,测算同业上市公司2015年平均市盈率为 57倍。

  但同在美国上市的物流公司联邦快递、联合包裹、XPO物流、康捷国际等市盈率多在20倍左右。相比之下,中通的估值远超美股投资人对同类企业的估值。

  上市之前相关交易各方对该项目均持乐观态度。多位接近该交易的人士对财新记者表示,中通的高成长和高盈利水平,使其有望成为当前资本市场的优质标的。中通最近五年订单量复合年均增长率达到80%,运营利润由2014年的6亿元提升至2015年的15亿元。

  中通此次赴美上市的承销商队伍庞大,包括摩根士丹利、高盛、花旗集团、瑞士信贷、摩根大通,以及中国投行华兴资本。该项目一家承销商告诉财新记者,由于中通超募积极,承销商大多把钱花到了超募部分,并没有预留资金去“维稳”盘面。

  由于中通此次选择的承销商较多,承销商之间缺乏主次安排,面对当前市场局面,多家承销商都避谈责任。

  市场对中通高利润率存疑

  中通上市招股书甫出,中通2015年的毛利润20.87亿元,毛利率34.3%,远高过同行。相比之下,已经完成借壳的圆通速递,同期快递业务毛利润为15.4亿元,毛利率只有13.32%。

  有外资投行人士对财新记者指出,中通的风险“一是中国宏观经济风险;二是中通招股书的毛利率太高,是同行的三倍”。

  市场关注中通在其招股说明书中披露的远高于同行利润率的原因。财新记者查阅相关资料发现,主要原因在于收入确认的口径不同。中通计入的收入包括面单费和中转费,而圆通还计入了派送费。

  “三通一达”均主要采取加盟模式,大量网点均由加盟商掌握。派送费即为揽件加盟商须支付派送加盟商的快件派送费用,派送费实际上并不会留在圆通中,只是经过了圆通的转付。

  2015年,圆通的派送费达到了42亿元,而当年的营业收入约121亿元,占比约35%。根据圆通借壳文件中披露的数据,若不含派送费,2015年圆通的快递业务收入为73.5亿,毛利润为15.1亿,毛利率为20.62%,仍比中通低近14个百分点。

  中通如何做到成本控制?

  从数据上看,中通的盈利能力远超圆通。中通方面和接近该项交易的人士均将此归功为成本控制。

  中通招股说明书解释称,其高毛利率来源于:通过路径规划,购买和使用更具成本效益、高容量的长途运输卡车,以及提升卡车的利用率,提高回程运输容量,和广泛采用电子面单,从而有效控制了成本、提升了效率。

  中通举例称,通过更多使用节能高效的运输车从而减少燃料成本,单位运输容量增加,有效降低成本;此外,中通自建了大容量长途运输车队,并通过在分拣中心采用更多的自动化设备而节省了劳动力成本。

  中通目前已建成74个转运中心,拥有超过3300辆卡车车队,并有自主研发的运单跟踪系统和运输管理系统。

  为提升中通中心控制的效率,中通以现金加股权的方式,在2014年以24.43亿元对价收购8个加盟商,在2015年以13.41亿对价收购了16个加盟商。

责任编辑:郭琼 | 版面编辑:王丽琨
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